Debêntures incentivadas de infraestrutura voltam a atrair investidores

Após meses de baixa atratividade, as debêntures incentivadas de infraestrutura, isentas de Imposto de Renda para pessoas físicas, voltaram a atrair compradores a partir de meados de outubro. Esse movimento resultou em uma queda nos spreads, que representam a diferença de retorno desses papéis em relação aos títulos públicos, mesmo em um cenário de aversão ao risco e alta nos juros.

O índice Idex-Infra, que acompanha as debêntures de infraestrutura, atingiu seu pico de 1,23 ponto percentual (pp) logo após o primeiro turno das eleições. No entanto, a partir de então, o spread recuou 0,43 pp, encerrando outubro em 0,80 pp. Embora ainda acima da média histórica de 0,56 pp, esse patamar é inferior ao registrado no fim de setembro (0,87 pp).

Por que os spreads fecharam?

O pico dos spreads ocorreu na primeira metade de outubro, em decorrência de uma onda de resgates em fundos de crédito iniciada em abril e intensificada após o primeiro turno das eleições. Para honrar os pagamentos aos cotistas, os gestores precisaram vender esses papéis, o que levou a uma queda em seus preços.

Em 14 de outubro, a diferença entre as debêntures de infraestrutura e as tradicionais atreladas ao CDI chegou a apenas 0,05 pp, o menor valor da série histórica. Esse cenário, onde a debênture incentivada chegou a pagar mais que a comum mesmo com a isenção de IR, impulsionou as compras. Fundos com liquidez em 30 dias passaram a vender debêntures tradicionais e a comprar as incentivadas de mesmos emissores, em uma operação de arbitragem considerada o principal fator por trás do fechamento dos spreads.

Outro impulso veio de ajustes nas carteiras de fundos de infraestrutura. Muitos desses fundos utilizam contratos futuros de juros para se proteger de oscilações. Com a disparada dos juros após o segundo turno, diante do aumento da percepção de risco fiscal, esses contratos geraram ganhos, aumentando o caixa dos fundos e reduzindo o peso das debêntures em seus portfólios. Como a regulamentação exige que ao menos 85% da carteira seja composta por ativos incentivados, os gestores precisaram adquirir mais debêntures.

O terceiro motivo para a recuperação veio do próprio setor de infraestrutura. Projetos desse tipo geralmente possuem contratos de longo prazo, receitas corrigidas pela inflação e financiamento já assegurado. Segundo Rafael Gama, estrategista de crédito da Leto Capital, boa parte dos projetos já estão "full funded", o que significa que não dependem de novas emissões de dívida para se refinanciar no curto prazo. Isso diminui a exposição imediata dessas empresas ao encarecimento do crédito.

O que esperar pela frente?

Apesar da recuperação, os spreads permanecem acima da média anterior ao período eleitoral. A XP Investimentos alerta que o fechamento de spread na segunda metade de outubro não deve ser interpretado como uma normalização estrutural do mercado. A incerteza sobre o equilíbrio entre fluxos, liquidez e remuneração ainda recomenda cautela.

O fluxo de recursos para fundos isentos continuou instável em outubro, com resgates líquidos de R$ 8,95 bilhões, acima dos R$ 5,75 bilhões de setembro. Devido à defasagem entre pedido e liquidação, parte dessa pressão pode impactar o mercado nas próximas semanas. A gestora Sparta mantém uma postura cautelosa, avaliando que o interesse dos investidores diminui rapidamente conforme os títulos ficam mais caros e as taxas caem, tornando o equilíbrio frágil sem melhora nos fluxos.

Um gatilho potencial para os papéis seria a retomada das discussões sobre a tributação de isentos por meio de IOF, um rumor que circulou no mercado no fim de outubro. Rafael Gama lembra que uma proposta similar em 2025 causou uma corrida por papéis isentos, comprimindo os spreads em cerca de 0,60 a 0,65 pp. Uma melhora do quadro fiscal também seria benéfica, pois juros menores favorecem os preços dos títulos.

Enquanto essas condições não se concretizam, a recuperação do mercado de debêntures incentivadas tende a ser desigual e volátil. Nesta semana de novembro, o spread do Idex-Infra voltou a subir, negociando perto de 0,94 pp, acima do patamar pós-eleição.